“黑天鹅”再现 华通路桥和江苏恒顺达债券兑付刮风波

2014-7-21 8:49:00  来源:中国证券报   我有话说

    

债市“黑天鹅”再现

 

  刚兑预期犹存 多维度鉴别债市“黑天鹅

  日前暴光的华通路桥与江苏恒顺达债券兑付风波,再度惹起人们对“背约元年”信用风险裸露的存眷,也将一些债券投资人从风险偏好“超前”改良修建的情感亢奋中拉回了实际。

  分析人士指出,虽然近期实体经济有所企稳,但较高的外部融资依附性与融资本钱居高不下的抵触凹陷,企业信用部分风险仍需当心。市场主体对打破刚性兑付已存在必定预期,监管层对个券风险裸露的容忍度在晋升,将来出现更多本质背约事宜的能够性在增长。投资者应加强个券风险鉴别,从企业属性、行业特点及外部支撑等多维度躲避“黑天鹅”,留意躲避兼具多种风险特点的“多面手”。

    风险从未远去

    本年以来,面对高等级债券市场乐不雅情感发酵的近况,陆续产生的信用风险事宜在提示投资者:你可以选择淡忘,但风险从未远去。

    现实上,早在2013岁尾就无机构猜想2014年将成为中国债券市场打破“零背约”的元年。类似的不雅点估中了开首,或许也估中了成果,但本年信用债行情归结的过程却在必定程度上出乎料想。

    本岁首年代,涉矿信任堕入兑付危机、集合债券频现代偿、盈利好转与评级下调增多,各类负面信用事宜接二连三,不只给投资者来了个“下马威”,也强化了机构关于2014年信用风险裸露的断定。3月“11超日债”没法定期全额付息,成为中国公募债券市场上首个本质背约案例。由于负面事宜冲击,1月和3月信用市场出现两波明显调剂,信用利差与等级间利差都有所扩大年夜,倒是符合机构去岁尾的断定,但从4月开端,信用市场持续上浮,信用利差重新收窄,等级利差也阶段性缩窄,即使6月后国债等无风险债券出现调剂,高等级信用债照旧表示抗跌,利差仍在紧缩。从估值数据上看,作为高收益债的主力种类,以后中高等级的城投债及公司债不管是信用利差照样高高等级间利差均要明显小于岁首年代,这与先前机构关于本年信用利差趋势性扩大的预判存在必定进出。

    机构分析称,信用利差特别是等级利差收窄,反应出以后信用市场风险偏好在晋升。但信用根本面还没有有本质反转,这使得市场乐不雅情感发酵与发行人实际风险上升之间,存在弗成调和的抵触。中金公司申报屡次提到,以后信用情况未见本质好转。从企业微不雅层面来看,上市公司一季报财务目标不及客岁年报乐不雅,而个中上市的债券发行人的情况则更弱,表现为在上市公司全体盈利保持增长的情况下,债券发行人盈利出现同比下滑、吃亏占比晋升,资产负债表目标明显偏弱且仍在好转,同时行业间和行业外部个别分化进一步加重。中金公司认为,即使微安慰政策显效,宏不雅经济企稳反弹可持续,相干需求端和活动性的改良传到企业资产负债表也须要较长时间,特别是在非标监管清理和不良存款加快上升的背景下,银行风险偏好降低,狭义信用供给紧缩的情况还没有根本改变,部分范畴的风险裸露仍不克不及歧视。

    今朝来看,江苏恒顺达所涉债券由于存在担保,终究不克不及定期偿付的风险相对较小,而华通路桥也由于承销商和处所当局的参与,“刚兑”的欲望还没有完全幻灭,两事宜会否完全改变高等级债券行情,照样未知之数。可以肯定的是,信用背约风险渐渐裸露已从预期变成实际。

    背约容忍度上升

    以后之所以很难对类似风险事宜的影响做出精确断定,缘由就在于刚性兑付预期的存在,使得债务本质背约与企业出现偿付艰苦之间仍有间隔,且个中身分仅依附对发行主体的信用分析很难断定。

    例如,之前的海龙短融,在债券到期前半年阁下,经过过程地下信息曾经可以断定出企业根本损掉偿付才能,发行人最后破产重整,也证明了很多机构的断定,但该期短融仍如期取得兑付。客岁以来,中小企业集合类债券范畴已陆续爆出数起发行人未能按时偿付的事宜,但在担保人代偿的支撑下都逐一化解。在非债券范畴如信任方面,本年1月底产生的中诚信任“诚至金开1号”兑付危机,由于召募范围高,相干机构不合大年夜,一度被视为最后能够“打破刚性兑付第一单”,但终究照样因第三方出面兜底过关。

    这也就不难解得,为何无担保的华通路桥短融出现偿付艰苦后,市场存眷点敏捷从最后的企业财务状况转向其能够取得的外部支撑。有债券市场人士指出,推敲到监管层“不出体系性风险”的底线要求和相干好处方博弈的复杂性,完全打破刚性兑付预期在短期内还难以完成。

    但值得留意的是,虽然监管层对体系性风险依然较为谨慎,但近年来关于个券背约的容忍度在进步。除相干部分在不合场合关于打破刚性兑付的表态以外,明显的证据还在于:2013年以来,公募债券负面评级行动产生频率史无前例地进步;相干部分测验测验推出信用风险管理对象;超日债打破公募债零背约的神话;交易所债券赓续加大年夜杠杆交易和投资准入的限制,客岁以来已数次收紧质押规矩,并在本年进一步出台对高危债券“戴帽”、“限购”等办法。

    一名券商研究员表示,本年交易所市场相继出台收紧办法包含深意。据简介,由于银行间市场禁入,交易所债市是今朝小我投资者进入场内市场的唯一通道,而散户风险辨认才能相对不及机构投资者,背约招致小我投资者遭受损掉也会激起较大年夜的负面社会效应。限制不符合条件的小我投资者进入风险较高的债券市场有益于推动打破刚性兑付的过程。将来散户参与程度降低招致债券背约对社会稳定的负面影响降低,打破刚性兑付的预期和实际风险都能够晋升。

    从经久来看,不管是监管层照样重要的市场参与机构,都比较认同打破刚性兑付关于市场经久安康生长的积极感化。上述研究员表示,打破刚性兑付体系,完美相干背约和风险防备制度,关于中国信用债市场的经久安康生长是有益的。在由真实的背约风险推动的透明订价中,与风险一路到来的将是更大年夜的机会。在信用债的日趋分化中,简单集约的高票息高收益战略将愈来愈难以适应时代须要,市场关于择时和择券的请求将愈来愈高,具有更强的信用分析才能和稳定资金实力的投资者将有更大年夜的机会取得逾额收益。

    光大年夜证券认为,华通路桥短融假设出现本金背约的话则能够强化投资者关于风险的熟悉,从而有益于债券市场经久信用扶植。

    躲避“黑天鹅”

    总的来看,近期实体经济固然有所企稳,然则微不雅主体运营状况并未明显改良,信用根本面还没有见底,部分风险仍需当心。与此同时,市场主体关于打破刚性兑付怪圈已存在必定的预期,监管层关于个别风险裸露的容忍度在晋升。是以,将来一段时间持续出现本质背约事宜的能够性并未降低,乃至还在增长。有鉴于此,投资者对债券信用风险需加强鉴别,关于个券的精挑细选才是霸道。

    那么,若何躲避“黑天鹅”?不雅察华通路桥与江苏恒顺达的案例,或许会有所启发。华通路桥与江苏恒顺达最明显的合营点在于发行人均为中小平易近营企业。

    中金公司研究申报指出,普通而言,与同评级的国企比拟,平易近营企业发行人具有资产范围较小、融资渠道较窄、外部支撑较弱、股春风险较大年夜等风险特点。当企业外部现金流干涸时,融资渠道和外部支撑这两个身分是有能够赞助企业度过信用危机的唯一手段。全体而言,平易近营企业比拟国企确切具有弗成否定的优势,是以关于平易近营企业全体保持足够的谨慎是异常须要的。

    海通证券研究了本年上半年的评级调剂情况。从触及主体的企业属性来看,评级上调的主如果处所国有企业,占向上评级调剂总数的70%。平易近营企业和外资、合伙企业向上调剂较少,仅分别占15%和3%;而评级下调的主体中,平易近营企业、外资和合伙企业明显增多,占调剂总数的45%。另外,从现券订价来看,以公司债为例,今朝到期收益率逾越9%的公司债共有32只,个中发行工资非国企的有19只,占比约60%,远高于平易近营企业在公司债全部发行人中的比例。在经济情势不甚乐不雅的情况下,平易近营企业抵抗风险的才能更差,其债券更容易沦为高收益债券。

    进一步看,非上市的中小平易近营企业抵抗风险的才能更差。江苏恒顺达所涉集合单子债务若终究由担保人代偿,将是地下发行的中小集合类债券产生的第七次代偿事宜,足以解释范围较小、缺乏核心竞争力、外部融资渠道狭小的中小企业迸发信用风险的能够性更大年夜。是以,粗略分析,从企业属性上看,平易近企信用风险相对较大年夜,特别长短上市的中小企业。

    国企并不是就高枕而卧。海龙、新中基短融发行人就是国企。虽然固然这两家发行人的债券终究经过过程各类方法兑付了,但在债券到期后发行人都进入了破产重整法式榜样,债券投资者以外的债务人遭受了严重损掉。国企债券的背约风险重要来源于企业运营风险,特别是地点行业趋势性好转的风险。假设一个行业出现产能明显多余等趋势性好转,且短期难以改变,即使是行业内最好的企业也难逃卑劣影响。前述海通证券研究申报发明,本年上半年被调低主体评级或展望的55个信用债发行主体重要集中在化工、机械设备、钢铁、煤炭等强周期或产能多余的行业,被下调的缘由多半为行业不景气招致盈利才能下滑,且多伴随着债务包袱减轻和偿债才能明显下滑。

    分析人士指出,将来强周期或产能多余行业发行人风险仍需高度当心。个中,鉴于房地产行业景气肯定性下行,能够使地产链上的浩大企业遭受较大年夜的运营压力从而增大年夜信用风险。

    华通路桥与江苏恒顺达的例子还注解,有增信办法的债券对投资人的保护更大年夜。普通而言,担保可以降低债券的背约概率;抵押可以降低债券的背约损掉率。不过,详细情况也须要详细分析。例如,本年出现的一些平易近企相互担保,或许大年夜股东为重要子公司供给担保,由于担保人本身担保才能较差或许担保人与发行人慎密接洽关系一损俱损,实际担保后果能够大年夜打扣头。中金公司认为,优良第三方担保全体优于资产抵质押,但同时需留意,近年来随着信用事宜多发,担保公司的风险正在积聚。

    除此以外,华通路桥案例注解,对发债人重要股东或接洽关系企业的风险须要保持足够当心。另外,本年“济南历城城建事宜”提示,投资者还需存眷对外担保比例较高的一些发行人面对的债务风险。

    综合来看,从评级特点上,AA-级及以劣等级信用债风险相对较大年夜;从企业属性上看,平易近企债券风险整体高于同评级国企;从行业属性上看,强周期或产能多余行业发行人风险需高度当心;从外部支撑上,缺乏增信办法,且股东等外部支撑较弱的债券更容易产生背约。假设企业兼具多种特点,无疑值得重点防备。详细到债券种类上,一些低天资的公司债、私募债、中小企业集合类债券将来依然能够是背约风险裸露的多发区。(张勤峰)

分享到:

我有话说

用户名:登录
一切评论仅代表网友看法,其实不注解东楚网立场。
Copyright ◎ 2006-2013黄石市东楚传媒搜集科技无限公司 All Rights Reserved
营业执照组织机构代码证增值电信营业运营许可证
主 管:中共黄石市委宣传部 黄石市人平易近当局消息办公室 主 办:黄石日报传媒集团 电 话:0714-6516673
鄂B2-20090010-1 鄂新网备1101号 互联网视听节目办事AVSP:鄂备2011004 网站建议浏览分辨率 1024*768
湖北铁城环保材料无限义务公司